紫金天风期货2026年三年季度：当减产预期计价之后

观点小结

核心观点：中性 原糖价格进入高位区间，等待减产预期的落地验证。国内依然在弱现实与强预期之间行走，形成反套格局。

国外生产：中性偏多  巴西中南部地区6月产量同比下降23%，但是7-8月份入榨量大概率存在修复可能；印度25/26预计产量在2700万吨，不及预期；泰国产量在1200万吨，达到增产预期。

国内产销：中性  2025/26年制糖期全国共生产食糖1295万吨。8月销糖150万吨，库存边际加速下降。

进口利润：中性偏多 7-8月进口量放大，预计9月以后进口回落。配额外与进口糖浆缩减明显。

整体库存：偏空  食糖工业库存222万吨，同比增加106万吨，增幅91.0%。

醇油：中性偏多  醇油比下降，利好乙醇消费。

原白价差：中性  原白价差在129美元/吨，对原糖存在正常需求。

一、行情回顾

1.1 外糖：海外主产国均预期减产引爆行情

1.2 郑糖：成本支撑，等待驱动

二、国际：减产预期等待验证

2.1 各机构预期26/27年度全球食糖格局转为缺口

国际糖业组织（ISO）在9月1日发布的报告中预计，2026/27榨季全球食糖市场将出现20万吨的供应短缺。报告指出，除巴西外的主要产糖区（包括欧盟、泰国和中美洲）合计产量预计将减少约440万吨，但这一减量有望被巴西2026/27榨季制糖比提高所带来的增产所抵消。

据Green Pool最新预测显示，2026/27榨季全球糖市缺口预计为324万吨，较此前预估下调10万吨。该机构分析指出，尽管全球产量前景整体变化不大，但受严重干旱影响，欧盟及英国的产量预估已被下调。

印度《时代现在新闻》报道，2026/27榨季全球食糖缺口预估约330万公吨，恶劣天气带来的担忧进一步加剧供应前景的不确定性。

2.2 厄尔尼诺对巴西甘蔗的影响

厄尔尼诺现象大概率会导致巴西中南部气温下降（中部更为明显）、降水增加。7-9月份甘蔗在伸长期需要大量降水，月降雨量20-30毫米最宜，降水增加可以促进甘蔗生长。但是11月以后甘蔗进入成熟期，水分过多会降低甘蔗的含糖率，从而影响甘蔗产糖量。

当前圣保罗的累积降水确实有所增加，甚至影响了6月的压榨进程。但是7-8月参考巴西农业部的数据统计看，入榨量恢复，当前市场对于巴西产糖量的预期仍然在3800-4000万吨。

当前厄尔尼诺的延续可能会延续到26/27榨季的生长季，若11月后巴西雨水增加，可能会影响明年的产糖量。

2.3 巴西：6月产糖量下降26.33%，7-8月生产数据边际修复

6月，巴西中南部地区2026/27榨季甘蔗入榨量为6979.1万吨，较去年同期的8162.2万吨减少1183.1万吨，同比降幅14.50%；产糖量为390.3万吨，较去年同期的529.8万吨减少139.5万吨，同比降幅26.33%。

截至6月下半月，巴西中南部地区2026/27榨季累计入榨量为21447.0万吨，同比增幅达3.82%；甘蔗ATR为123.75kg/吨，较去年同期增加1.57kg/吨；累计制糖比为41.83%，同比减少8.52%；累计产糖量为1075.4万吨，同比降幅达12.38%。

根据巴西农业部公布最新数据看，7-8月入榨量有所修复，累计产糖量在2032万吨，同比下滑11.7%。

StoneX预计巴西中南部2026/27榨季甘蔗压榨量同比增加4.9%至6.411亿吨，产糖量同比减少4.2%至3870万吨。

2.4 巴西：能源路径传导不畅

巴西宣布汽油中乙醇的掺混比从E30提升至E32，有利于提升乙醇需求，从而间接抬升糖价。当前通过乙醇价格抬升来降低制糖比的路径受阻，主要是玉米乙醇近年来增长的速度较快，当前占巴西乙醇总产量的25-27%，预计在有研究预测，到2035年，玉米乙醇在巴西的供应占比可能达到33%至42%。以上叠加巴西政府控制汽油价格的因素，会减弱能源传导的路径。

当前巴西的食糖和乙醇库存都处于比较健康的状态。

2.5 巴西：8月出口量同、环比下滑

出口数据显示，巴西8月出口糖269.77万吨，日均出口量为12.85万吨，同比减少27%。出口节奏看依然顺畅，只是阶段性有减量。

截至9月2日当周，港口等待装运的食糖数量为247.84万吨，此前一周为226.07万吨。根据Williams发布的数据，桑托斯港等待出口的食糖数量为199.36万吨，帕拉纳瓜港等待出口的食糖数量为47.28万吨。

巴西低位库存+边际减产预期为原糖价格提供支撑。

2.6 印度：当前的减产预期并不强烈

三十年最低食糖结转库存导致印度糖价过去一个月上涨10%，创下历史新高。印度开放100万吨原糖进口配额，以缓解国内供应紧张格局。

印度中央政府要求马邦政府于2026年10月15日开启2026/27榨季。政府希望在节庆季来临前提升市场食糖供应量并管控糖价。

厄尔尼诺确实会对东南亚产生高温、干旱的影响，但是更有可能体现在下一榨季。

2.7 泰国：26/27榨季减产预期加剧

部分市场预期：2026/27榨季食糖产量或将跌破1000万吨，较上一榨季至少下降17%。（平衡表暂时依然以1100万吨预期）

原因一：恰逢厄尔尼诺气候现象加剧，南亚与东南亚多地干旱风险引发市场担忧。泰国东北部食糖产量约占全国总产量的45%，今年该地区降雨量低于国内其他区域。

原因二：木薯替代，改种带来的面积减少。

2.8 海外：偏强格局，但价格已进入高位区间

市场对于欧盟的减产预期相对一致，产量普遍预期在1300-1400万吨。主要是夏季的“热穹顶”天气所致。

原糖在大幅上涨后，基本price in了当前可以预期的利好：6月巴西生产数据同比下降+泰国、欧盟边际减产。

原糖价格上涨已经开始挤压加工利润，阶段性到达高位区间，只有额外超预期的利好推动，才有可能进一步突破。

三、国内：弱现实与强预期

3.1 平衡表与预期

25/26年度累计进口310万吨，进口糖浆折糖61万吨。2026年1-7月累计进口133万吨。进口量缩减后，预期可能无法完成。

广西、云南身处内陆，厄尔尼诺带来的影响较小，在7-9月份可能会增加当地的降水。对应甘蔗种植的伸长期，增加降水可以促进甘蔗生长。主要关注雨水的持续性，如果多雨延续至成熟期，可能会降低甘蔗含糖率。

26/27年度的最大摇摆项在于是否能够达到1300万吨的产量，此前“美莎克”带来的影响计入了受灾面积的考量，9月底观察含糖量能否达到去年水平。

3.2 进口量增加，但是25/26年度恐难达预期

7月进口量达到47万吨，配额外到港22万吨。25/26年度累计进口310万吨，2026年1-7月累计进口133万吨，今年配额外许可证大幅缩减。7-8月为我国进口食糖旺季，预计9月进口量回落。

进口糖浆在管制之下进口量如期下滑。

3.3 8月销糖明显好转

25/26榨季高产的效应依然在维持，库存压制，大概率在季末存在结转，工业库存仍高于同期。

8月在盘面价格带动下，销糖格局好转，尤其是云南出现了明显的库存下降。

当前市场对于26/27榨季国内产糖量依然维持增产的预期，但是需要关注今年异常天气带来的变量，可能反映在产糖率。

3.4 现货价格小幅抬升

25/26榨季国内食糖的综合成本在5400-5450元/吨，现金流成本在5200元/吨。01以后合约更关注新季制糖成本。

现货价格依然处于底部区间，8月随盘面略有抬升，当前现货依然是陈糖锚定。

01往后对应新季的合约明显开始走强预期逻辑，跟随外盘价格走强。

3.5 关注26/27榨季远月合约机会

随着原糖强势上行，已经到达了价格高位区间。

国际方面，此轮原糖的上涨主要来源于全球食糖格局预期转向缺口，其中泰国、欧盟两国的减产比较明确，巴西与印度的产量仍存争议。

国内最大的利空来源于对26/27年度依然维持高产的预期，摇摆点在产糖率。叠加上一榨季的库存结转，预计国内的牛市会推迟到来。但是，并不改变长期方向，内外价格走势最终会趋于一致。

内外正套大幅走缩后，等待国内确认新季产量后，远月合约或存在阶段性上行驱动。

（责任编辑：Lewis）

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