中信建投期货3.2-3.6：白糖反弹，修复还是牛市将至？

摘要

本轮回升更像修复性反弹，大概率不是牛市趋势性行情的启动。

本周内外盘联动不明显，走势出现分化。外盘方面，本周大部分时间仍在14美分/磅下方低位震荡，3月6日受霍尔木兹海峡风险推升油价（WTI涨8%）带动，主力回到14美分上方，此次上涨主要由外部事件引发的情绪波动及技术性反弹驱动，基础供需格局未发生根本性转变。

内盘走势明显强于外盘，郑糖从5200元/吨附近持续回升至5400元/吨，国内支撑主要来自两点：其一，商品普涨带动市场整体情绪回暖；其二，进口政策收紧预期提供底部支撑。当前价格已进入历史偏低区间，市场对后续进口政策收紧存在预期，但具体细则与执行节奏尚未明确。

核心分歧

分歧一：高油价能否带来巴西的实质性“减糖”？ 

重点不在油价本身，而在“原油→汽油→乙醇→糖醇比”的传导能否落地。受Petrobras阶段性调价影响，巴西汽油价格与国际油价不同步；若汽油端未实质上调，乙醇相对汽油的经济性难改善，糖醇比的变化更可能停留在预期层面。重点关注巴西国内乙醇价格与乙醇-汽油价差。

此外，即便榨季末巴西糖厂将制糖比调低至6.63% 的极低水平（去年同期23.57%），但由于甘蔗余量有限，其对当前榨季总产糖量的实际影响较为有限。

因此，油价上涨的影响更多体现在对未来榨季生产结构的预期引导上，对当前现货供应的实质性冲击相对有限。

分歧二：新榨季过剩能否收窄，甚至转向紧平衡和短缺？

关键在于机构下调过剩的预期能否被数据验证，重点关注三点：一是巴西新榨季糖醇比能否持续向乙醇端倾斜；二是印度的出口配额能否充分兑现为实际发运量；三是泰国种植面积下滑是否在4月后逐步兑现，若兑现将带来供给端边际收缩，但受其体量所限，更多属于边际变量而非主驱动。

若印度出口不及预期、且巴西制醇比例上升，则紧平衡预期将得以强化，反之市场仍将回归宽松定价框架。若全球食糖“过剩”这一基本面并未发生实质改变，则油价驱动的反弹也可能只是阶段性情绪与估值修复，而非趋势性行情的起点。

分歧三：政策预期能否兑现？

关注许可证实际发放是否收紧，船期到港是否推迟。

（责任编辑：Lewis）

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