新湖期货2026年：破城筑底等待新章

概要

国际市场来看，ICE原糖期货主连合约在2025年整体保持偏弱运行，运行区间处于20.19-14.04美分/磅之间，国内市场来看，郑糖期货主连合约2025年继续下跌，波动区间为6198-5072元/吨。

2025年国际糖价最低跌至14美分/磅一线，但尚未触及更低的成本底部区间，而郑糖则在年底超跌下破成本区间下沿，虽然出现快速反弹，但整体依旧偏弱运行。在国际食糖供需基本面持续供大于需的情况下，我们已经知道了运行的方向，破城势在必行，郑糖已经较原糖更早一步实现。 预计2026年国际原糖进一步下探底部支撑，可以参考往年巴西成本下沿区间，预计2026年郑糖反复在成本区间下沿试探后，可能继续向下破城，直到基差收敛完毕。预计2026年末至2027年国内外糖价可能迎来筑底阶段，持续关注南半球26/27榨季数据和北半球26/27榨季种植情况。

需要关注包括南半球26/27榨季（2026年4月-2027年3月）的压榨数据、北半球25/26榨季（2025年10月-2026年9月）的供需变化情况、北半球26/27榨季种植和生长阶段的天气（2026年2月-8月）以及各主产国新一年的新政策。 2026年可能是本轮国内外食糖增产周期的尾声，我们对新的周期充满期待。

一、2025年年度行情回顾

1、国际市场：

国际市场来看， ICE原糖期货主连合约在2025年继续维持偏弱趋势不变，运行区间处于20.19-14.04美分/磅之间 ，主线逻辑可以分为四个部分来看。

第一部分（2025年第一季度）：国际原糖期货价格年内高位区间震荡。

2月春节前，国际原糖强势反弹至19-19.5美分/磅，春节期间维持震荡。节后两周，国际原糖继续震荡上行，市场关注巴西低库存和新季开榨衔接问题，支撑糖价上行。03合约交割前出现阶段性供需矛盾，糖价一度涨至21.57美分/磅，但随后矛盾缓解，期货价格向下，05合约跟随上涨后回落，高位震荡等待巴西糖相关刺激。3月，03合约交割前阶段性供需矛盾再次显现，糖价涨至21.57美分/磅，后矛盾缓解，期货价格向下，在印度产量调低和巴西新旧榨季交替供应偏紧共同影响下，国际原糖重心围绕19美分/磅波动。

第二部分（2025年第二季度）：国际原糖期货价格下跌，重心明显下降。

4月初，国际原糖受03合约交割及美国关税影响，跌至印度出口平价以下。4月中旬，原糖跌破需求国心理预期价格，引发大规模点价后反弹至18美分/磅附近。4月下旬，因05合约交割，原糖又回落至18美分/磅以下。5月至6月，印度主流机构预计25/26榨季印度食糖将恢复性增产，ICE原糖期货主力合约重心下移至17美分/磅一线，空头持仓扩大，创下四年最低值。全球食糖新季供需格局趋向宽松，原糖重心明显下降。

第三部分（2025年第三季度）：国际原糖期货价格年内低位区间震荡。

三季度国际原糖期货走势复杂。7月上旬07合约因交割接货问题跌至15.44美分/磅，后因巴西数据不佳回归16美分/磅以上偏弱震荡。7月下旬围绕16-17美分/磅区间波动。8月上中旬受巴西糖成本及印度、巴西产量出口预期悲观影响，围绕16.4美分/磅波动。8月中后旬巴西压榨高峰期，资金博弈致波动区间缩小。9月因巴西制糖比新高回落至16美分/磅以下，后反弹，郑糖也受其影响及加工糖供应压力寻求支撑。

第四部分（2025年第四季度）：重心再次下降后，国际原糖期货价格区间整理。

10月中上旬，国际原糖10合约交割量大，ICE原糖期货大幅下跌后微弱反弹又回落。10月中下旬，巴西维持高制糖比，北半球新季开启且有增产预期，国际原糖持续低位震荡破位下跌。11月，国际原糖主力合约创新低后反弹，在14.04美分/磅获支撑，市场关注转向北半球，印度出口不及预期，需求国购买力增强支撑盘面，外盘重心维持在14.5美分/磅附近，国际原糖相对郑糖更强。12月，国际原糖进入整理阶段，巴西休榨，北半球产区上量，原糖走势纠结。

2、国内市场：

国内市场来看， 郑糖期货主连合约2025年继续下跌，波动区间为6198-5072元/吨 ，全年来看主线逻辑可以分为两个部分。

第一部分（2025年一季度）：郑糖期货价格修复反弹。

郑糖春节后开盘强劲上涨，国内供应充足，主力合约临近成本区间上沿，上行面临阻力，2月中旬郑糖总体力量前弱于原糖，现货端表现一般，自身向上动能不足，震荡为主。近期基本面变化不大，3月大方向继续跟随原糖震荡偏强；受糖浆预拌粉新政策影响，主力合约重心上移至6000元/吨一线，但因主产区套保压力，若国际原糖不拉涨，郑糖上方空间有限。

第二部分（2025年4月至12月）：郑糖期货价格流畅下跌。

4月至12月郑糖价格走势波动较大，整体来看，郑糖期货价格流畅下跌。

4月郑糖相对抗跌，因国内主产区偏干，糖价获短期支撑，维持近弱远强格局，但远月套保压力大，走势以震荡为主。5月广西干旱缓解，多头撤退，国内供需宽松，原糖跌破预期且进口窗口打开，供应预期充足，不过广西天气隐患仍在。6月原糖空头力量回归，郑糖大方向偏空，国内加工糖厂大量进口食糖，郑糖承压，三次测试5600元/吨一线。

7月上旬郑糖在内外套利资金影响下反弹，重心提高，但长线基本面存在利空。中旬进口糖放量到港延后，自产糖库存偏低，郑糖短期有支撑有压力。中下旬国内宏观情绪发酵，糖价虽滞后但情绪偏多，6月进口糖数据不及预期，郑糖上行测试压力，月末回落。8月郑糖缺乏基本面交易话题，关注进口糖，7月进口放量对盘面压力大，郑糖维持区间震荡，8月偏向修复行情，波动区间减小。

9月北半球旧榨季尾声，糖价低位运行，郑糖期货主力合约创新低后获支撑。10月郑糖下探成本支撑后小幅反弹，甜菜糖厂开机，进口糖有到港预期，广西糖未开榨有不确定性，月底受新消息刺激反弹，但原糖下跌趋势未变，反弹空间有限。11月郑糖在甘蔗糖开榨前有支撑，出现一些反弹话题但微弱，进口糖超预期到港数据公布后，供需格局偏弱，新季增产预期悲观，郑糖破位下跌。12月郑糖下破成本区间下沿引发恐慌，但成本线有支撑；在年底资金落袋和短期提货节奏放缓的影响下，郑糖破成本后反弹，整体国内供需格局宽松，上有套保压力，郑糖仍处下跌通道运行。

二、国内外食糖供需情况

1、国际机构对2025年供需结构预测

2、全球食糖供需结构继续维持宽松

根据各主产区2025/26年度的食糖供需结构预估情况来看，供应端延续2024/25年度的增产趋势，消费端预计与前值持平， 2026年全球供需结构继续维持宽松 。

3、国内食糖供需结构继续维持宽松，关注糖价底部空间运行情况

三、主产区基本面分析

1、国际市场——南半球：巴西

（1）巴西25/26榨季压榨高峰阶段数据亮眼，压榨末期数据有所回落

根据UNICA双周报数据，11月下半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量为1599.3万吨，同比降幅21.08%；甘蔗ATR为133.78kg/吨，较去年同期增加8.52kg/吨；制糖比为35.52%，较去年同期减少9.12%；产乙醇11.85亿升，同比降幅1.32%；产糖量为72.4万吨，同比降幅达32.94%。累计值来看，2025/26榨季截至11月下半月，巴西中南部地区累计入榨量为59226.6万吨，同比降幅达1.92%；甘蔗ATR为138.33kg/吨，较去年同期减少3.54kg/吨；累计制糖比为51.12%，较去年同期增加2.78%；累计产乙醇295.34亿升，同比降幅达5.43%；累计产糖量为3990.4万吨，同比增幅达1.13%。

与上一榨季一致，巴西25/26榨季末期数据表现不及高峰期，低于市场预期；不同的是， 本榨季高峰阶段数据亮眼，核心原因是制糖比创下历史新高 ，即使含糖和单产在榨季初的预期并不好，但是糖厂明显的制糖偏好下，巴西中南部的食糖产量高于榨季初预期。

但是，值得注意的是，11月下半月数据中，甘蔗入榨量、ATR、制糖比均出现明显回落，因此双周产糖量明显下滑，预计第四季度后半期巴西产糖量可能持续偏低，前期压榨速度过快，关注明年2-3月收榨阶段的实际产糖量，关注后续巴西糖厂对新季套保价格的指导情况。

（2）巴西中南部产区的制糖比回落预期给其26/27榨季埋下隐患

巴西中南部产区的制糖比在25/26榨季高峰期创下近十年最高点，8月上半月达到55%。从5月上旬至9月下旬，制糖比均高于往年同期。

巴西中南部产区25/26榨季高峰期的超高制糖比挽救了市场前期对巴西产量不足的预期，最终食糖产量预估仍然达到4050-4150万吨。但是，随着压榨高峰期过去，巴西中南部产区的制糖比出现了明显的大幅回落，11月上半月的制糖比同比减少约4.4个百分比，11月下半月的减幅甚至扩大到同比减少约9.3个百分比。

究其原因，主要有三方面。第一，原糖优势的不断缩小，随着国际糖价重心跌至15美分/磅以下，原糖价格对比乙醇价格的优势回归至1美分/磅以内，巴西糖厂的制糖利润大大缩水。第二，巴西醇油比波动，我们在巴西部分的第三点里具体展开。第三，巴西乙醇的需求大大增加，我们在巴西部分的第四点里具体展开。

预期巴西糖厂26/27榨季的制糖比或远低于25/26榨季，巴西中南部产区的制糖比回落预期给其26/27榨季埋下隐患。

（3）醇油比上涨

巴西汽车燃料选择的偏好主要取决于乙醇与汽油的价格比。由于乙醇的热值大约是汽油的三分之二，因此，当乙醇与汽油的价格比超过65%时，汽油在成本上更具优势；反之，当比值低于65%时，乙醇则成为更具成本效益的选择。目前，市场普遍将0.7视为乙醇与汽油价格比的临界点，即醇油比超过0.7时，市场更倾向于汽油；低于0.7时，则倾向于乙醇。2025年巴西醇油比基本维持在0.7以下，市场偏好倾向于乙醇，但是年底的醇油比出现超过0.7的迹象，需要关注后续乙醇价格的变化情况。

乙醇价格锚点是醇油比，巴西醇油比=含水乙醇零售价/汽油C零售价，乙醇价格同时受到供需影响。若国际油价维持目前的运行区间，汽油C报价相对稳定，醇油比或可以继续保持0.7以下，但是若2026年油价在年中前后迎来拐点，转头上涨，或带动醇油比下降，乙醇需求将继续上升。同时，供需方面，目前巴西维持E30计划，关注后续是否继续调高乙醇混掺比例。

（4）乙醇需求扩张下的甘蔗乙醇与玉米乙醇

巴西政府强制要求汽油中混掺无水乙醇，根据UNICA的巴西乙醇平衡表，巴西24/25榨季的燃料乙醇需求同比增加12.26%，其中无水乙醇需求同比增加4.4%，含水乙醇需求同比增加17.45%。

2025年8月1日起，巴西E30计划正式开始，汽油中无水乙醇的混掺率从27%提高至30%，无水乙醇需求因此增加了14亿升，总需求可能在2026年突破390亿升，无水乙醇的需求增速可能达到12%。截至2025年11月上半月，巴西乙醇库存为89.71亿升，同比减少19.69%。

其中，甘蔗制乙醇的贡献明显，由于乙醇需求增加，且国际糖价不断下调，2025年9月，乙醇折糖价格与原糖价格首次接近平水，随后第四季度甚至出现乙醇折糖价格高于原糖的情况，巴西中南部地区的糖厂在11月调整了制糖比偏好，2025年11月下半月无水乙醇产量同比增10%，制糖比大幅回落，降至35.52%，制醇的优先级显著提高，进一步匹配巴西乙醇的需求增长。

除了甘蔗制乙醇，近年来玉米制乙醇占比也在不断提高。根据UNICA和EPE的相关数据，2023年巴西甘蔗制乙醇的占比达到84.5%，玉米乙醇仅仅占比15.5%，但是2023年的玉米乙醇贡献量同比增长了40%，开启了巴西玉米乙醇之路。随着巴西玉米连年丰产和技术的改变，2024年玉米乙醇的占比达到20.6%（77亿升），同比增加32%，玉米成为巴西乙醇的第二大来源，受糖厂制糖比偏好影响，甘蔗制乙醇的增长速度明显低于玉米。2025年，巴西糖厂的制糖比飙升至历史最高值，其甘蔗制乙醇占比或下降至76%，玉米制乙醇占比或提高至24%。预计2026年玉米制乙醇的占比可能继续增加至30%，根据马托格罗索州的数据，预计25/26榨季巴西的玉米乙醇工厂将会集中投产，预计新增产能可达50亿升，进一步满足巴西E30需求。

巴西乙醇需求高，乙醇折糖价与原糖价格的差距越来越小，或影响糖厂26/27榨季的制糖偏好， 甘蔗制乙醇仍将主导巴西的乙醇供应，但是随着玉米乙醇的扩张，或替代一部分甘蔗乙醇，若巴西2026年继续维持E30计划，在E35开启之前，巴西的制糖比下降幅度或仍有限。

（5）雷亚尔价值持续低位，国际糖价走弱，巴西糖厂年初套保利润大

2025年第一季度，国际食糖价格曾出现明显反弹，巴西糖厂在2025年年初时分批次使用ICE原糖期货进行套保，签下大量出口订单，全年对全球食糖供应进行补充，国际糖价逐步走弱， 巴西糖厂套保利润空间巨大 。

根据ArcherConsulting的数据，截至2025年2月28日，巴西糖厂已使用ICE原糖期货合约对2500万吨2025/26榨季糖进行套期保值。套保均价为每吨2488.73雷亚尔（包括极化溢价）。这一价格相当于每磅18.72美分（FOB不含极化）或每磅108.34雷亚尔。而早在2024年三季度之前，巴西糖厂已经使用ICE原糖期货对2025/26年度的食糖出口额度中的38.5%进行套保，约1160万吨。

对比来看，截至2025年末，以12月19日（美国时间）数据进行折算，国际原糖ICE期货盘面收盘报价14.82美分/磅，美元兑巴西雷亚尔为5.5223，换算之后相当于1804.27雷亚尔/吨。可以说，巴西糖厂未雨绸缪，虽然2025年雷亚尔汇率波动并没有2024年那么大，但是巴西糖厂提前锁定高价套保，在2025年几乎全年下跌的行情中挤出了巨大套利空间。

全球食糖供需宽松预期下，预计26/27榨季巴西食糖套保时间依旧为2026年初，关注新旧榨季交替阶段的盘面走势。

（6）巴西食糖成本

随着糖价回落，巴西的食糖制造成本或成为国际原糖期货价格的底部支撑锚点。巴西制糖成本包括原料甘蔗成本、能源与物流成本、化学材料成本和人工成本等等，由于本榨季的ATR相对偏低，按照巴西25/26榨季的ATR和2025年汇率均值计算，巴西当季大型糖厂的制糖成本下沿为14.8美分/磅，如果参考历史情况，最极端的成本下探可达12.5-13美分/磅，但这种情况需要雷亚尔持续走强和甘蔗收购价走低配合。

综上，随着单产的好转，预期巴西食糖26/27榨季仍是丰产之季，但是存在制糖比回落的风险，预计新季食糖产量或持平或小幅增加，继续为全球食糖供需宽松格局添砖加瓦。

2、国际市场——北半球：印度

（1）印度食糖25/26榨季预期恢复性增产

根据NFCSF发布的数据，截至2025年12月15日，印度全国479家糖厂已生产糖779万吨，而去年同期473家糖厂的产量为607万吨，增产172万吨，增幅达28.34%；甘蔗压榨量增加1837.5万吨，增幅25.61%，出糖率也呈稳步上升趋势。

（2）增加出口预期，但实际出口时间并不确定

22/23榨季之前，印度一直是全球第二大食糖出口国，年均出口量达680万吨，但22/23榨季末期至23/24榨季遭遇严重干旱，甘蔗长势受严重影响，印度在23/24榨季禁止食糖出口，虽然从最终数据来看，仍有零星食糖销售合同，但是整体数据来看，自2023年10月至2024年9月印度食糖出口量几乎为零，而随着24/25榨季印度的食糖出现累库，印度政府允许其24/25榨出口100万吨食糖，整体出口合同签订较慢，周期长，一直延续至2025年底。新季来看，25/26榨季印度政府已经批准了150万吨的食糖出口量，但由于目前国际食糖价格重心在15美分/磅附近，低于印度出口平价，或导致印度25/26榨季的出口落地时间延后。

（3）种植面积持平，甘蔗质量有所提升

根据ISMA的数据， 印度25/26榨季的种植面积与24/25榨季几乎持平，但甘蔗质量明显提高，预期产糖量或同比增加约18%。 其中，马哈拉施特拉邦（马邦）和卡纳塔克邦（卡邦）的增幅明显，预计马邦甘蔗种植面积同比增加约8%，食糖产量同比增加约42%，预计卡邦甘蔗种植面积同比增加约5%，食糖产量同比增加约23%。

（4）2026年E20计划下的糖转乙醇分流量有所减少，净产糖量增加

NFCSF预计本榨季印度国内食糖消费量为2900万吨，叠加期初库存的500万吨，榨季结束时食糖库存余量约为750万吨。因库存占压资金规模庞大，利息成本持续高企，鉴于此，NFCSF已向印度政府申请，在已公布的150万吨出口配额基础上，额外增加100万吨食糖出口额度。

NFCSF预计2026年9月本榨季结束时，印度食糖总产量将达3500万吨，其中，根据印度政府的最新数据，预计E20计划，印度25/26榨季的糖转乙醇分流量为340万吨，较24/25榨季减少10万吨。最终食糖净产量为3160万吨。 各主产邦贡献占比为：马哈拉施特拉邦1100万吨、北方邦1050万吨、卡纳塔克邦550万吨、古吉拉特邦80万吨。

由于印度的统计口径波动较大，我们根据印度官方数据做出了一些调整，预期印度25/26榨季总产糖量为3435万吨，预计净产糖量达到3095万吨，同比增幅或达到约18.5%。

（5）印度食糖供需平衡表

根据印度的生产计划，我们对印度食糖25/26榨季的供需平衡表进行预估，预估其产糖量为3435万吨，叠加期初库存后的食糖总供应量将达到3900万吨以上，印度食糖25/26榨季的国内消费预估为2800万吨，未算乙醇分流前的可出口量为835万吨，若糖转乙醇按照计划实施（340万吨），最终可供出口量将达到495万吨左右，印度政府目前批准了150万吨食糖用于新季出口，预期印度食糖25/26榨季供需格局趋向宽松。

3、国际市场——北半球：泰国

（1）泰国食糖25/26榨季预期继续增产

泰国本榨季食糖产量预计将增至1135万吨，出口量或达760万吨 ，新季高产量与高出口量将持续对全球食糖供应作出贡献。泰国甘蔗和糖业管理局（OCSB）最新预估2025/26榨季甘蔗压榨量为9300万吨，虽然同比增加100万吨，但是低于之前市场普遍预估。

2025/26榨季截至12月24日，泰国累计甘蔗入榨量为1153.21万吨，较去年同期的1349.54万吨减少196.33万吨，降幅14.54%；甘蔗含糖分11.40%，较去年同期的11.48%减少0.08%；产糖率为8.676%，较去年同期的8.649%增加0.027%；产糖量为100.05万吨，较去年同期的116.72万吨减少16.67万吨，降幅14.28%。其中，白糖产量10.76万吨，原糖产量86.13万吨，精制糖产量3.15万吨。

（2）泰国食糖供需基本面

泰国24/25榨季食糖产量达到1005万吨，预计25/26榨季食糖产量将达到1135万吨，由于24/25榨季结转库存较高，泰国25/26榨季的食糖总供应量达到了2015.8万吨，国内消费量为250万吨，预计出口糖将达到760万吨，因此最终25/26榨季的期末库存预估值为1005.8万吨，达到近五年最高值。

单产方面，泰国自23/24榨季之后， 甘蔗质量整体有所上升 ，全境甘蔗单产从23/24榨季的10.5吨/莱上升至11.5吨/莱，25/26榨季甘蔗单产预计继续攀升至12.3吨/莱。

（3）泰国甘蔗单产与相关成本

甘蔗收购价方面出现明显回落，25/26榨季泰国统一的甘蔗初始定价方案是每吨指导价为890泰铢，甜度等级为10 CCS，另外价格波动幅度设定为每CCS单位增减53.40泰铢。 自23/24榨季之后，泰国的甘蔗收购价逐年递减，25/26榨季甘蔗收购价同比降低23.28%。 收购价的降低也进一步降低泰国的制糖成本。

若按照泰国甘蔗收购价900泰铢/吨的均价（包含不同甜度）进行计算，产糖率以10.9%计算，每吨糖耗蔗约9.17吨，甘蔗成本约8253泰铢/吨糖，占糖总成本约75%。每吨糖的加工费约4200泰铢，包括能耗、人工、化工材料等等。最终的含税（5%-8%）总成本约为13653泰铢/吨，FOB出口成本约360美元/吨，进口到中国之后，以2025年12月的汇率和升贴水进行计算，配额内（15%关税）泰国原糖到岸价约3926元/吨，配额外（50%关税）的泰国原糖到岸成本约5005元/吨。

（4）糖价下跌，泰国食糖26/27榨季甘蔗种植意愿可能降低

分析机构GreenPool指出，受糖价暴跌、甘蔗病害侵袭及收购价下调影响，泰国甘蔗种植户正转向木薯种植，后续糖产量将先增后降。作为全球第二大糖出口国，泰国及多地充足供应使全球糖价跌至五年低点，农民减产意愿上升。2025/26年度泰国甘蔗收购价再次降低，农民难以收回成本，且东北部等主产区遭严重白叶病侵袭。GreenPool预计，2025/26年度泰国糖产量同比增6%至1070万吨，但2026/27年度或下滑7.5%至990万吨，其官方预估将于1月发布。该机构CEO表示，当前作物巡查情况及农民反馈的替代作物收益、病虫害风险等，预示下一季的种植前景不容乐观。

综上，预计泰国25/26榨季继续增产，供需格局持续偏宽松，但需要注意26/27榨季的基本面情况，尤其是2026年种植端的变化。

5、国内市场

（1）国内食糖25/26榨季或继续增产

预计25/26榨季（2025年10月—2026年9月）国内食糖继续小幅增产至1160万吨，同比增加3.94% ：广西预计增产至670万吨，同比增加3.63%，云南预计增产至260万吨，同比增加7.49%。

当前压榨情况：根据泛糖科技的数据，截至2025年12月25日，2025/26榨季广西73家糖厂已全部开榨，同比减少1家；日榨蔗能力约59.2万吨，同比减少0.2万吨；产糖率区间扩大，总体水平偏低。当前全区产糖率范围在9.5%至11.5% 之间，整体同比偏低约1%-1.5%。截至12月25日，广西制糖集团一级白砂糖报价区间为5320-5430元/吨，较新糖上市初期下调120-160元/吨。根据沐甜科技数据，25/26榨季云南已开榨糖厂35家，同比增加5家；预计榨蔗能力12.32万吨/日，同比增加1.26万吨/日。

（2）24/25榨季产销情况

24/25榨季（2024年10月—2025年9月）国产糖累计产量1116.21万吨，同比增产12.05%，累计销量约1048万吨（非官方数据，各地方数据计算得出），同比增加16.4%，其中，广西、云南合计占国产糖销量超85%，广西销糖约600万吨，云南约220万吨（行业测算）。

（2）食糖进口数据：总量符合预期，个别月份超出预期

根据海关总署的最新数据，2025年1-11月，我国累计进口食糖434万吨，同比增38万吨，为近十年同期第四高。其中白糖29.3万吨，原糖404.35万吨。25/26榨季截至11月底，我国进口食糖119万吨，同比增12万吨。同期，我国进口食糖均价3175元/吨（到岸价），同比下降725元/吨，为近四年同期最低。

目前国际原糖期货价格重心已经跌至15美分/磅一线，按照2025年12月24日的汇率数据来看，与郑糖主力合约期货价格对比，巴西配额内进口原糖利润达到1105元/吨，配额外进口平水，泰国配额内进口原糖利润达到1057元/吨，配额外进口利润回归倒挂。如果对标沿海加工糖报价， 无论配额内外，均存在利润，进口窗口打开后的加工糖利润空间充足。

这种情况下，预计25/26榨季国内进口量或放量达到500万吨。

在进口来源方面，白糖从泰国进口最多，达12.71万吨，韩国次之，为9.88万吨，印度和巴西各进口约1万吨。原糖从巴西进口375.3万吨，占比高达93%，萨尔瓦多和尼加拉瓜分别进口9万吨、9.57万吨，泰国和洪都拉斯分别进口2.4万吨、2.91万吨。11月进口的约40万吨原糖几乎全部来自巴西。

从进口方式来看，白糖主要以进料加工贸易为主，达到15.55万吨，占比53%，其次是海关特殊监管区域物流货物6.71万吨，一般贸易6.62万吨。原糖大部分通过一般贸易进口，达245.76万吨，占比61%，保税监管场所进出境货物129.95万吨，占比32%，海关特殊监管区域物流货物27.88万吨，占比7%。

（3）糖浆、预拌粉进口数据：2025年政策缩紧，摇摆中存在放松可能

2024年底至2025年月，泰国糖浆部分企业的对华出口禁令开启，继泰国之后，自2025年3月14日期，越南的糖浆预拌粉进口也被暂停，启动对其安全管理体系的评估和审查程序，2025年10月底的新政策中，暂停进口泰国糖浆、预混粉的企业从35家增至44家，有效的只有16家。而且暂停进口的范围从1702项下，扩大到了2106项下，但11月数据来看，糖浆预拌粉进口中2106项下的进口量减量不足，还没有体现出此前宣布的扩大暂停进口范围。

2025年1-11月我国进口糖浆、预混粉合计111.91万吨，同比减少106.71万吨，减幅明显。其中糖浆53.96万吨，折糖大概36.15万吨；预混粉57.95万吨，折糖大概50.1万吨。25/26榨季截至11月底我国进口糖浆、预混粉合计22.99万吨，同比减少21.87万吨。

2025年1-11月，我国17029011项下进口糖浆29.97万吨，马来西亚居首（12.87万吨），老挝升至第二（6.05万吨），泰国第三（3.96万吨），越南、缅甸约2.6-2.7万吨，印尼1.62万吨；21069061项下进口糖浆22.23万吨，泰国占绝大部分（21.93万吨）。同期，17029012项下进口预混粉9.77万吨，越南最多（7.53万吨），泰国、马来西亚约1万吨；21069062项下进口预混粉48.18万吨，泰国占47.69万吨。1702项下预混粉进口管控较好，但糖浆进口有从泰国、越南向其他东南亚国家转移趋势，2016项下糖浆、预混粉仍主要来自泰国。

后市来看，虽然2025年糖浆预拌粉的管控力度较大，且多次出现增加禁令企业的情况，但是全球糖料供需宽松格局下，后续2106项下的糖浆进口在摇摆中仍有放松可能，关注政策变化。

（4）现货持续下跌，基差预期继续收缩

2025年国内白糖期现共振下跌，国内食糖现货成交价从6070元/吨一路向下调整至5300元/吨一线，郑糖期货主力合约重心也从6150元/吨跌至5200元/吨。

供需宽松格局下，预期25/26榨季白糖基差将继续收缩，预期当期货盘面出现持续升水，或增加糖价触底反转的可能。

（5）收储核心触发条件

2025年6月开始，市场频繁出现食糖收储的传闻，我们不单纯根据市场风向进行评估2026年是否收储，而是给出核心触发条件，以帮助大家推断何时何种情况存在收储可能。

食糖收储的核心触发条件包括三项：价格、市场和程序启动。

价格方面，当食糖价格持续维持极低值，影响了上游行业的良性发展或导致农户、企业出现大规模损失时，容易触发食糖收储。以广西2024/2025年度政策为例，当期榨季内 广西白糖现货指数连续三周低于 5000元/吨时，自治区糖业发展办商财政厅拟定方案，启动商业储备（规模上限60万吨）。

市场方面，当市场异常波动时，可能触发食糖收储，比如安徽、地区为了应急保供而触发收储。

程序启动分为两部分，一部分为中央储备糖，作为全国性调控，由国家发改委牵头，商粮储局、财政部提出收储计划，报国务院批准后下达执行。另一部分为地方储备（商业储备），由当地糖业机关拟定方案启动商业储备。

（6）盘面跌破成本，进入长线筑底磨底阶段

2025年12月中上旬，郑糖期货主力合约大幅回落跌破成本区间，据悉广西25/26榨季最低成本区间在5200-5300元/吨之间，12月中下旬，盘面跌破成本后出现较强反弹，说明年末产业仍然存在一定支撑力量，但考虑到销区到货量即将增加，预期上方仍有套保压力。供需宽松的格局下， 长线来看糖价仍然偏空，预计郑糖2026年或进入长线筑底磨底阶段。

四、行情展望及风险点提示

站在2025年底，回望过去，国内外糖价的三年增产周期已经顺利走完一大半，糖价的下跌速度比预想中更快，过程中也出现过不少震荡与波澜，盘面走势符合我们在2024年底预期的大趋势向下逻辑。展望未来，2026年，我们用八个字来表达对糖价未来一年走势的期待： 破城筑底等待新章 。

（1）破城筑底

2025年国际糖价最低跌至14美分/磅一线，但尚未触及更低的成本底部区间，而郑糖则在年底超跌下破成本区间下沿，虽然出现快速反弹，但整体依旧偏弱运行。在国际食糖供需基本面持续供大于需的情况下，我们已经知道了运行的方向，破城势在必行，郑糖已经较原糖更早一步实现下破成本区间的突破。 预计2026年国际原糖进一步下探底部支撑，可以参考往年巴西成本下沿区间，预计2026年郑糖反复在成本区间下沿试探后，可能继续向下破城，直到基差收敛完毕。预计2026年末至2027年国内外糖价可能迎来筑底阶段，持续关注南半球26/27榨季数据和北半球26/27榨季种植情况。

（2）等待新章

既是在2025年末等待2026年，也是在本榨季等待下一榨季，需要关注包括南半球26/27榨季（2026年4月-2027年3月）的压榨数据、北半球25/26榨季（2025年10月-2026年9月）的供需变化情况、北半球26/27榨季种植和生长阶段的天气（2026年2月-8月）以及各主产国新一年的新政策。 2026年可能是本轮国内外食糖增产周期的尾声，我们对新的周期充满期待。

（3）风险点提示：北半球食糖增产不达预期、巴西制糖比回落、中国食糖收储政策。

（责任编辑：Lewis）

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