五矿期货：强现实与弱预期的对碰

报告要点

3月下半月，原糖主力合约原白价差从2月底开始强势回升，并创下今年以来的新高。巴西原糖现货对ICE原糖期货升贴水在3月初大幅提高，而泰国原糖现货对ICE原糖期货升贴水也创下自2022年10月以来最高的升水。高现货升贴水以及原白价差维持高位都意味着原糖当前基本面仍然偏强。

2月全国工业库存416.94万吨，同比下降38.06万吨，从数据来看工业库存数量是近五年以来最低水平。根据泛糖科技智慧储运平台数据，截至3月20日，广西食糖第三方仓库库存数量近150万吨，较去年同期减少约35万吨，为近年来的最低水平。从仓单数量来看，截止3月29日郑商所白糖仓单及有效预报合计数量为19552张，同比去年减少40637张，同时也是自2014年以来最低水平。总体而言目前国内库存处于低位。

据美国国家海洋和大气管理局（NOAA）预测，到2024年4月至6月，厄尔尼诺现象可能过渡到中性（83%的可能性），在2024年6月至8月可能发展为拉尼娜现象（62%的可能性）。对于泰国和印度而言，今年降雨量恢复至历史正常水平的概率高，甚至可能会有大量降雨，将有利于甘蔗生长，单产可能有较大幅度提高。

印度政府进一步提高2024/25榨季甘蔗最低收购价，从2023/24榨季的3150卢比/吨上调至3400卢比/吨。泰国内阁批准了2023/2024榨季甘蔗的初步收购价定为1420泰铢/吨，较2022/23榨季的1080泰铢/吨大幅提高。印度和泰国甘蔗收购价均提高创下历史新高，种植面积大概率提高。

总体而言厄尔尼诺可能在今年4-6月结束，气象条件恢复正常以及在甘蔗收购价创新高的推动下，可预期下榨季北半球增产。国内方面由于甘蔗收购价提高以及其他竞争作物收益下降，广西种植面积或有明显增加，下榨季继续增产的可能性大，基本面预期不断在弱化。但目前原白价差以及原糖现货升水维持在高位，国内库存处于历史低位，基于强现实，短期糖价或延续偏强震荡，中长线建议寻找高位做空机会。

 01 强现实 

原白价差强势回升

3月下半月，原糖主力合约原白价差从2月底130美元/吨左右强势回升至150美元/吨附近，并创下今年以来的新高。原白糖价差（也称为精炼糖利润）是原糖和白糖价格之间的价差，代表了炼糖厂通过购买原糖加工后卖出白糖可以产生的回报。可以理解为白糖价格是成品价格，原糖价格是原料价格，加工利润走高会吸引炼糖厂购买原料生产成品后出售，所以原白价差走势相比于原糖价格走势而言在多数时候具有领先作用，即原白价差提前上涨/下跌，原糖价差跟随上涨/下跌。全球大部分炼糖厂的生产成本都在原白价差约105-115美元/吨以下，而目前超过150美元/吨的原白价差，足以让全球大部分炼糖厂采购原糖来生产白糖，这对于原糖价格而言是重要的支撑。

现货升贴水持续抬高

2月初，巴西港口等待装运食糖数量一度超过400万吨，但是进入3月份以后，巴西港口食糖发运情况好转，等待装运食糖数量降至200万吨左右。受此影响，巴西原糖现货对ICE原糖期货升贴水在3月初大幅提高，从0.17美分/磅提高至1美分/磅附近。而泰国原糖现货对ICE原糖期货升贴水也在同一时间从2.55美分/磅提高至2.75美分/磅，也是创下自2022年10月以来最高的升水。高现货升贴水以及原白价差维持高位都意味着原糖当前基本面仍然偏强。

国内库存处于近五年以来最低水平

根据中国糖业协会数据显示，2023/24榨季截至2月底，全国累计产糖794.79万吨，同比增加3.48万吨；累计销糖377.85万吨，同比增加41.37万吨；累计销糖率47.54%，同比增加5.04%。其中，2月单月产糖208.03万吨，同比下降16.97万吨；单月销糖66.14万吨，同比下降32.86万吨；月度累计工业库存416.94万吨，同比下降38.06万吨。从数据来看，截止目前全国产销进度是近五年以来最快，工业库存数量是近五年以来最低水平。

根据泛糖科技智慧储运平台数据，截至3月20日，广西食糖第三方仓库库存数量近150万吨，较去年同期减少约35万吨，为近年来的最低水平。

从仓单数量来看，截止3月29日郑商所白糖仓单及有效预报合计数量为19552张，同比去年减少40637张，同时也是自2014年以来最低水平。

 02 弱预期 

全球天气恢复正常

据美国国家海洋和大气管理局（NOAA）预测，到2024年4月至6月，厄尔尼诺现象可能过渡到中性（83%的可能性），在2024年6月至8月可能发展为拉尼娜现象（62%的可能性）。受厄尔尼诺现象影响，去年北半球食糖主产国印度和泰国遭遇干旱，甘蔗单产降至历史低位水平。2024年厄尔尼诺现货过渡到中性的概率非常高，并且有可能发展为拉尼娜现象，这对于泰国和印度而言，降雨量恢复至历史正常水平的概率高，甚至可能会有大量降雨，将有利于甘蔗生长，进而单产可能有较大幅度提高。

种植面积大概率提高

另一方面，印度政府进一步提高2024/25榨季甘蔗最低收购价，从2023/24榨季的3150卢比/吨上调至3400卢比/吨（以产糖率10.25%为基准），价格涨幅约8%。泰国内阁确认2022/2023榨季甘蔗最终收购价为1197泰铢/吨，比榨季初期设定基准价1080泰铢/吨高出117泰铢/吨。此外，内阁还批准了2023/2024榨季甘蔗的初步收购价定为1420泰铢/吨。并且根据当地法律规定，除甘蔗首付价款之外，在糖价上涨的年份，榨季结束后，蔗农还能获得额外的糖厂销售食糖溢价部分的分成结算款。印度和泰国甘蔗收购价均提高创下历史新高，种植面积大概率提高。

广西种植面积或有较大幅度增加

本榨季广西甘蔗基准收购价从490元/吨上调至510元/吨，为历史新高，对于蔗农而言种植甘蔗收益增加。另一方面，玉米、木薯、桉树、果树等竞争作物收益下降，尤其是去年果树种植收益下滑幅度较大，叠加企业有给农民发放果树改种甘蔗的种植补贴，进一步提高农民种植甘蔗的积极性。并且，广西今年增加补贴强制引导农民减少桉树种植，改为种植甘蔗。总体而言今年广西种植面积或有较大幅度增加。

（责任编辑：Scarlett）

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