紫金天风期货2026年一季度：预期剑指制糖比

观点小结

核心观点：中性偏多 受能源价格传导，原糖强势。国内虽然处于淡季，但是受生物能源概念影响，价格走强。

国外生产：边际转多  25/26榨季巴西累计产糖量为4024万吨，同比增幅达0.86%；印度25/26压榨进程同比减慢；泰国维持小幅增产预期。市场更关注26/27巴西的制糖比变化。

国内产销：中性  截至2月底，2025/26年制糖期全国共生产食糖926万吨。当月产糖237万吨，销糖75万吨。

进口利润：中性偏多 虽然存在配额内利润，但是预计1-2月进口量偏低。

整体库存：偏空  食糖工业库存581万吨，同比增加85万吨。

醇油：中性  醇油比波动较大，原油价格短期快速抬升，对乙醇需求存在拉动。

原白价差：中性  原白价差在100美元/吨，对原糖存在正常需求。

一、行情回顾

1.1 外糖：丰产周期下的低估值

25/26榨季全球食糖丰产。巴西双周报显示产糖量在高制糖比背景下稳定达到4000万吨以上；印度开榨后的产糖量同比增幅较大。丰产预期使得糖价跌落至历史偏低价格区间。

1.2 郑糖：成本支撑，等待驱动

国内开榨以来，产糖数据良好，预期最终产糖量在1150万吨，丰产预期下，国内糖价触及加工成本。

由于国内进口配额存在管制，可以通过管控配额外进口数量及进口糖浆数量进行调控，因此加工成本的支撑偏强。

二、美以伊地缘冲突带来食糖基本面的底层转变

2.1 地缘冲突触发了各国对能源布局的再思考

地缘冲突本身从更长的周期维度来说，都是会结束的。但是此次地缘冲突激发了各国对能源布局的再思考，这种能源恐慌带来的布局是不会随地缘冲突结束的，影响更为长远。

2.2 全球：各机构调低26/27榨季食糖产量

Green Pool近日发布报告，预计2026/27榨季全球糖市将连续第二年出现过剩，食糖供应过剩量将降至15.6万吨，低于2025/26榨季的274万吨，主要原因是食糖产量下降。

Datagro预计2026/27年度全球食糖缺口268万吨。

Covrig Analytics首席分析师在迪拜糖业会议上表示，2026/27年度全球过剩量预计从2025/26的470万吨大幅缩窄至140万吨。

当前各大机构开始对26/27年度的产糖预期调减，有可能只是基于甘蔗产量等客观因素的调整，对于生物柴油的角度考虑制糖比的变动，很可能当前纳入评估的比例有限，后期依然有可能依据能源价格的变化，继续下调产糖量。

三、国际：巴西新年度即将开榨

3.1 巴西：26/27榨季制糖比较为关键

当前已经是25/26榨季产糖尾声，预计最终产量在4030万吨附近，在高制糖比之下，受ATR偏低影响，产量略低于预期。

二季度巴西开始26/27榨季的开榨生产，重点关注制糖比的变化。

IBGE最新预估数据显示，预计巴西2026年甘蔗种植面积为937.3731万公顷（约14060.5965万亩），较上个月预估值下调1.3%，较上年种植面积下降2.0%，甘蔗产量预估为7.0038亿吨，较上个月预估值下调0.9%，较上年产量下降0.4%。

3.2 巴西糖出口边际回落

截至2月25日当周，港口等待装运的食糖数量为146.17万吨，此前一周为157.7万吨，环比减少11.53万吨，降幅7.31%。其中，高等级原糖（VHP）数量为138.77万吨。桑托斯港等待出口的食糖数量为83.4万吨，帕拉纳瓜港等待出口的食糖数量为24.14万吨。

2月巴西食糖出口量达到222.80万吨，预计后期出口逐步放缓。

3.3 印度：产糖进程同比增速放缓

NFCSF数据显示，2025/26榨季截至3月15日，印度剩余开榨糖厂173家，同比减少27家；累计产糖2617.5万吨，同比增加246万吨。

印度产糖进程接近尾声，同比增速放缓，对糖价存在一定支撑，继续观察为主。

后续关注印度国内糖转乙醇的力度是否继续加强。

3.4 泰国：当前累计产糖量略高于同期

2025/26榨季截至3月11日，泰国累计甘蔗入榨量为8836.68万吨，较去年同期增加0.48%；甘蔗含糖分12.80%，较去年同期的12.58%增加0.22%；产糖率为11.082%，较去年同期增加0.269%；产糖量为979.27万吨，较去年同期增加28.35万吨，增幅2.98%。

当前看大概率能完成1100万吨左右的预期产量。

3.5 海外：预期与现实的博弈

25/26榨季依然是丰产。但是对于即将开榨的巴西来说，26/27无疑是充满变数的。

1、生物能源概念是否会影响巴西落地的制糖比，市场在重点关注。2、天气也成为重要参考因素。25/26榨季，巴西凭借高制糖比弥补了ATR偏低的短板，维持了丰产。如果高制糖比无法延续，产糖的不稳定性就会上升。

四、国内：自身驱动有限，跟随为主

4.1 现货销售弱于同期水平

截至2月底，2025/26年制糖期全国共生产食糖926万吨。农村农业部3月对中国食糖供需形势预测不变，总产量为1170万吨，其中甘蔗糖1009万吨，甜菜糖161万吨；消费在1570万吨。

当前依然为盘面引领现货的走势，预期强于现实。二季度更关注预期的落地情况，巴西制糖比为重要风向标。

4.2 进口糖供应短期低位

超预期的是1月巴西出口中国食糖仅0.01万吨，2月出口中国7.65万吨，考虑到配额外非常有限，进口方面给当前国内供应减小了压力。

因此当前看，国内面临的供应压力主要来自于国内产糖旺季与下游淡季的错配。

继续关注糖浆数据。

4.3 更多机会落在新季远月合约

近月基差收敛。盘面带动现货稳中偏强运行。

月差方面，呈现小幅反套趋势，对应预期与现实之间的博弈。

25/26榨季全球丰产。但26/27榨季面临较多变数。当前的美以伊地缘冲突，对能源的拉动非常剧烈，可能会通过乙醇价格传导，影响新季制糖比，给予糖价强支撑。此外，天气也是不确定因素。

对于郑糖来说，虽然当前驱动有限，但是在政策托市意图下，现货下方空间也较小，而在国内缺口长期存在的背景下，国际利好因素的传导也是顺畅的，简而言之，利好远月合约。

（责任编辑：Lewis）

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