五矿期货：白糖下半年进口供应压力可能增大

观点：

白糖下半年进口供应压力预计增大。

报告要点：

国内正处于近5年以来最佳的进口利润窗口期，下半年的进口供应压力可能增大。从理论上而言，目前国内产销情况仍旧不错，且预期下半年进口放量的前提下，近月合约月差应该走正套，远月合约月差应该走反套，但实际行情走势则相反，使得郑糖9月合约的估值相较于其他合约偏高。假设在外盘价格不出现较大幅度反弹的前提下，后市郑糖价格延续跌势的概率偏大。

下半年进口供应压力预计增大

自今年5月中旬以来，国际糖价持续下跌，ICE原糖10月合约价格从18美分/磅以上开始走弱，到7月初盘中一度跌破16美分/磅关口。其中原糖7月合约在6月底到期交割，价格一度跌破15美分/磅关口。此外，据洲际交易所(ICE)数据显示，到期的7月原糖合约交割量总计为888手，约为45110吨，这是自2014年以来7月合约最小交割数量。交割价格低且数量少，意味着实际需求不足。随着外盘价格下跌，我国配额外进口成本从6200元/吨附近跌至5600元/吨左右。目前国内正处于近5年以来最佳的进口利润窗口期，配额外现货进口利润超过600元/吨，盘面配额外进口利润也有超过100元/吨。从目前的进口利润来看，下半年的进口供应陆续增加的可能性较大。

据巴西对外贸易秘书处最新公布的数据，6月巴西出口糖336万吨，环比增加110万吨，同比增加16万吨。其中6月巴西出口到中国食糖76万吨，环比增加24万吨，同比去年增加32万吨。今年一季度，巴西对中国出口食糖累计仅24万吨，不过从4月开始出口逐渐增加，4月至6月对中国的出口量分别为16万吨、52万吨、76万吨，即二季度累计出口已达144万吨。从国内现货价差来看，加工糖价格与广西现货价差从5月中旬的330元/吨快速下跌至目前的170元/吨，这也反映出近期现货市场上加工糖的供应量正在增加。

当前国内价差结构存在矛盾

据中国糖业协会数据显示，截至2025年5月底，2024/25制糖期食糖生产已全部结束，全国共生产食糖1116.21万吨，同比增加119.89万吨，增幅12.03%。全国累计销售食糖811.38万吨，同比增加152.1万吨，增幅23.07%；累计销糖率72.69%，同比加快6.52个百分点。截至2025年5月底，本制糖期全国制糖工业企业成品白糖累计平均销售价格6011元/吨，同比回落567元/吨。2025年5月成品白糖平均销售价格6026元/吨，同比回落392元/吨。其中，5月份单月产糖5.49万吨，同比增加4.56万吨：单月销糖86.92万吨，同比增加2.29万吨，工业库存304.83万吨，同比减少32.21万吨。

从目前数据来看，国内产销率情况仍然比较乐观，与之相对应目前期现基差也处于相对高位，但如果下半年进口供应如预期增加，期现价差可能会回归，并且现货向期货回归的概率更大一些。另一方面，目前期货盘面的月间价差结构存在矛盾。6月下旬开始，郑糖9-1月间价差走出正套，从120元/吨附近开始上涨，一度超过200元/吨；但郑糖7-9月间价差则是从120元/吨附近持续走出反套，一度跌破0元/吨关口；而郑糖1-5月间价差则在50元/吨附近震荡。从理论上而言，在目前产销情况仍旧不错，且预期下半年进口增量的前提下，近月合约月差应该走正套，远月合约月差应该走反套，但实际行情走势却相反，郑糖9月合约的估值相较于其他合约偏高。若外盘价格不出现较大幅度反弹的前提下，后市郑糖价格延续跌势的概率偏大。

（责任编辑：Lewis）

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