五矿期货：如何看待当前价差结构

观点

预计下半年进口供应将陆续增加，后市糖价延续震荡下跌的可能性偏大，而下一轮反弹需要看到巴西产量出现较大问题。

报告要点

巴西中南部开始新榨季生产，对外发运量环比明显增加，外盘价差结构走弱，原糖价格创下自2024年8月以来的新低。国内方面，虽然目前产销进度同比加快，但随着外盘价格下跌后，进口利润窗口打开，预计下半年进口供应将陆续增加，后市糖价延续震荡下跌的可能性偏大。而下一轮反弹需要看到巴西产量出现较大问题。

如何看待当前国内市场价差结构？

从4月下旬开始，郑糖7-9合约价差逐步走出正套行情，反映的是4月和5月国内较强的现实基本面。据中国糖业协会公布的最新数据显示，5月全国单月销糖86.92万吨，同比增加2.29万吨；全国工业库存为304.83万吨，同比减少32.21万吨；累计产销率72.69%，同比加快6.52个百分点。虽然5月的全国产销数据表现依然较好，还是得益于4月产销率创历史新高，而5月全国单月销糖数量与近10年同期平均销量相差无几，环比4月是减少37.54万吨。

另一方面，从4月下旬开始，郑糖9-1合约价差开始走出反套行情，反映的是市场交易进口成本下降，以及下半年进口供应环比增加的预期。据海关总署公布的数据显示，2025年4月份我国进口食糖13万吨，同比增加7万吨。2025年1-4月份我国进口食糖27万吨，同比减少97万吨，降幅77.86%；2024/25榨季截至4月底，我国进口食糖174万吨，同比减少137万吨，降幅44.18%。虽然今年1-4月的进口数量明显下滑，但是从4月下旬开始，配额外进口利润大幅抬升，目前已经超过500元/吨，为近5年最佳的进口窗口期。据巴西对外贸易秘书处数据显示，4月和5月巴西对中国出口原糖分别为15.6万吨和52万吨，合计67.6万吨，为近5年的新高，4月和5月从巴西出口发运的糖，预计会分别在5月和6月到达中国港口。

从基差角度来看，也是从4月中下旬开始，南宁现货-郑糖主力合约基差持续走强，市场分歧变得越来越大，上游糖厂因为产销进度同比加快而惜售。但随着盘面价格下跌，现货市场上不断有价格更具竞争力的基差糖流入。若下半年进口供应如预期增加，期现价差可能会回归。

巴西供应上市，外盘价差结构走弱