中信建投0808-0812：白糖周报

在原糖经历了较大幅度的回调后，开始吸引国际买盘，叠加欧洲减产的话题下，旺盛的需求带动原糖和伦白糖反弹，伦敦白糖以更大的涨幅拉开了伦白糖价差，目前价差已经走扩至150美金/吨，每吨约50美金/吨的加工利润刺激精炼糖厂对原糖的购买意愿；巴西中南部最新的压榨数据产量、甘蔗含糖量以及制糖比均有明显的回升，但“乙醇贴水原糖导致产量增加的预期”在此前已经在盘面反映，阶段性的利空在旺盛需求的背景下被稀释；相比于国际市场，国内的情绪暂时偏悲观，郑糖在旺季的背景下创造了年内新低，旺季不旺的压力吞噬了郑糖季节性的价格升水，但是在原糖依然坚挺的背景下，预计郑糖在第三季度或有小幅的反弹。

关注焦点：

1、 全球需求旺盛，伦敦白糖驱动原糖反弹，需求的驱动能持续多久？空间几何？

2、 旺季下的年内新低，郑糖还有空间吗？

需求驱动原糖的逻辑下，上涨总是短暂的

从国际基本面来看，除了印度糖业每年常规性地呼吁政府上调食糖出口价格带来的利多因素外，盘面涌现出最大的利好是原糖持续走低和欧盟减产的背景下刺激的买盘。

在原糖和伦敦白糖承压回调后开始吸引国际买盘，7月27日在原糖跌下17.5美分/磅之后，纽约原糖和伦敦白糖止跌反弹，截至8月14日，伦敦白糖涨幅接近10%，纽约原糖涨幅约为7%，伦敦白糖更为强势的反弹幅度再度将原白价差拉大，目前价差走扩至150美金/吨以上，而当前运费和加工费的总成本约为100美金/吨，意味着目前精炼糖厂仍有约50美金/吨的利润，刺激精炼糖厂对于原糖的购买意愿。

买盘的驱动能够支撑原糖上行多久？高利润的诱惑下刺激着采购意愿，同时从盘面能观测到，原糖的持续上涨至18.5美分/磅以后，伦敦白糖价格依然未见回落、走势依然偏强，价差也正在持续走扩，一方面是白糖供应量的确偏紧，而另一方面是需求端目前对于现阶段价格接纳度高，原糖或许还未接近精炼糖进口的心理价位。

第一个原因可以解释需求偏强的背景下，原糖短期下跌空间有限，而第二个原因或能推测出在需求的推动下原糖上方是否还具有空间。通过复盘前两轮原糖-伦敦白糖的价格拐点后，预计本轮需求的驱动上涨的空间或不及前两轮。

近两轮需求带来的驱动和结束点复盘：在“粮食危机”的担忧下，包括供应相对充足的食糖也收获了情绪上的升水，但是这种担忧和需求驱动带来的涨幅常常受到心理价位的牵制，上涨后价格的拐点发生在原糖价格在19-19.5美分/磅附近，但是原白价差仍然能给精炼糖厂加工利润的时间节点，即单纯用原白价差走扩、精炼糖厂高利润做多原糖将面临回调风险。

第一轮：印度限制出口带来引发的采购

5月底印度宣布从6月1日起要限制食糖出口，引发了市场对于食糖供应的担忧，原糖和伦白糖反弹，反弹幅度伦白糖强于原糖，伦白价差持续走扩驱动原糖持续上行，6月6日原糖涨至19.76美分/磅之后，在原白价差仍维持在150美金/吨以上，利润接近50美金/吨附近时，原糖和伦白糖出现明显回调；本轮上涨约一周。

第二轮：近4个月来主力首次跌下18美分/磅以后，开始吸引买盘

7月5日原糖跌下18美分/磅，为近4个月首次，开始吸引买盘，原糖和伦白糖同时反弹，反弹幅度伦白糖强于原糖，伦白价差持续走扩驱动原糖持续上行，7月中旬涨至19.3美分/附近磅之后，在原白价差走扩至180美金/吨时，利润接近60美金/吨附近时，原糖和伦白糖价格开始回调，本轮上涨不足2周。

近两轮由需求驱动的上涨时间都偏短，通常持续一周左右，价格回落的时间点均在精炼糖厂仍有进口利润、但原糖到达相对高位的背景下（19-19.5美分/磅附近，即精炼糖厂的心理价位）。

由于全球供应走向宽松的预期下，原糖已经处于下行的通道中，精炼糖厂的心理价位（每轮的价格高点）预计将逐渐下行；回到本轮需求带来的驱动，尽管我们很难推测出精炼糖厂具体的心理价位，但是可以推测出两个可能的结论：1、需求驱动带来的上涨时间一般偏短，原白价差可以在上涨初期成为最多的依据，但是上涨周期的结束往往对应原白价差的高点；2、原白糖价格回落的时间点往往是原糖到达相对高位（进口的心理价位），心理价位随着原糖走势的整体重心下移也会面临下行，上两轮分别对应19.76和19.33美分/磅。本轮若是市场没有其他利好的背景下，价格预计较难超过前两轮的顶部。

其他的利好主要关注印度能否在今年调整国内最低的食糖销售价格，印度每年均在上调甘蔗最低销售价格，但却连续三年未上调食糖销售价格维持在31卢比/公斤，而目前印度的生产成本为36-37卢比/公斤，如果最终上调至这个区间，那么印度的出口平价将从18美分/磅附近上涨至20-21美分/磅附近，给原糖带来新的驱动。

旺季下的年内新低，郑糖还有空间吗？

今年国内减产约120万吨，但是累计销量也减少约110万吨，数量上基本相抵。旺季的严重不旺给郑糖的压力较为明显，叠加情绪悲观，郑糖跌下制糖成本线，并在旺季下创下年内新低，贴水现货约100元/吨，估值相对偏低。

后市，原糖在需求的驱动下预计维持短暂的强势，这将给郑糖提供一定程度上的驱动；同时目前郑糖的估值偏低，在经历连续的价格下行之后，或随着原糖的企稳出现反弹，情绪方面有所好转，因此看到本周后半周空头开始减仓进一步推升郑糖价格；中秋节将至，在前期价格大幅下行的过程中，“买涨不买跌”的情绪或导致购买需求后移，接下来关注现货的走量，若能够恢复，预计01将有一定的反弹，但是在后期进口糖陆续到港的背景下，反弹的空间或有限，操作上轻仓做多。

（责任编辑：vdivcs）

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