郑糖向上突破的时间点有迹可循,巴西压榨数据存在“同比”上的偏差

媒体  泛糖科技日期  2021-10-18 09:25阅读量  268 作者  CFC农产品研究

本周ICE原糖继续高位震荡,巴西双周报数据减产幅度略低于预期,并未给国际糖市带来驱动;内盘依然维持“弱现实和强势预期”的基本面情况,进口和库存压力限制短期郑糖的涨幅,而中长期进口利润倒挂仍将给糖市构造一个偏多的氛围。

本周将围绕以下两个话题回顾和展望糖市:

1、    进口利润倒挂的现象实则在第二季度就已出现,但市场期待的期价向进口成本价格靠拢的预期却迟迟没有兑现;原因何在?进口价差会何时收敛?哪个合约将更具备入场机会?抛储和进口政策调控会带来怎样的风险?

2、    巴西最新数据存在两点矛盾,矛盾一:制糖比超预期的下调,但糖产量降幅却低于预期;矛盾二:乙醇价格暴涨,制糖比倾斜,普遍适用在燃料中的含水乙醇产量同比下降18.29%,数据间的矛盾说明什么?对后市有何指向?能源市场能够引燃糖价吗?


话题一:内外价差何时收敛

再提16/17年进口利润倒挂的故事,可以获得以下三个方面的指引:

1、    进口利润倒挂的兑现并非一蹴而就

2、    从进口量节奏寻找价格驱动节点

3、    抛储和进口关税的调整不一定会带来价格下行的风险

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来源:WIND,CFC农产品研究整理



进口倒挂的兑现模式不是“一飞冲天”,需要“静待花开”

重新复盘16/17年的利润倒挂,当时国际市场食糖的供不应求和当前一致,缺口的制造是由于印度和泰国的减产所致,而21/22年度主要由巴西减产所致。

进口利润的倒挂在2016年5月时零星的出现,6月开始频繁出现一直延续到11月;郑糖在倒挂消息一出就进入一个上行的通道,并于2017年11月末到达7200的位置,以6月1号算起,半年的涨幅达到29%。

这种涨幅也并非一飞冲天,期间经历了两轮盘整,一次发生在倒挂出现的第二个月(2016年7月末日至9月末);另外一次发生2016年10月初至11月末,两次盘整持续时长均在2个月左右。

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来源:WIND,CFC农产品研究整理



第一次盘整的原因

——进口利润倒挂之下,居高不下的进口量

进口利润倒挂的前提下,郑糖进入短暂的上行之后,又落入震荡的区间,原因在于2016年第三季度的进口量却居高不下,这种兑现的滞后原因在于:1、糖厂在价格低位时提前点价;2、海运运输上的时间滞后.

市场缺乏实际数据作为支撑;而当前情况和16/17年度高度一致,进口利倒挂虽已成为既定的事实,但是在进口量暂未得到印证,郑糖缺乏动力呈现高位震荡的走势。


第一次盘整后的价格突破原因

——食糖由“供给过剩”转为“供不足需”

时间来到9月末,正值15/16榨季收榨,由于我国甘蔗种植面积大幅减少,导致糖产量减少18%,至此食糖供需结构由14/15榨季小幅过剩,转向15/16榨季的供不应求,缺口达到292万吨;供给偏紧给郑糖提供了向上的驱动。


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来源:WIND,CFC农产品研究整理


第二次盘整的原因

——糖价站上6800,抛储风波带郑糖落入盘整区间

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16/17年,为了调控糖价,一共进行了三次抛储:

1)    第一次发生在10月28日,竞拍量20万吨,低于市场预期的38万吨,竞拍低价6000元/吨,但最终成交价高达7000元/吨。

2)    第二次发生在11月9日,竞拍量仅10.8万吨,最终成交价格依然在7000元/吨。第一、二次的抛储因为实际竞拍量低于预期,糖价未见下调仅是高位震荡。

3)    第三次抛储是预期先行,“预计再次抛储30万吨”的消息在12月初传出,糖价从7200的位置迅速回落至6800以下的位置;而12月末的实际抛储仅9.2万吨,远不及预期的抛储量导致糖价又上行至7000一线。


第二次盘整后的价格突破原因

——进口节奏放慢,10月进口量同比减少近70%


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来源:WIND,CFC农产品研究整理



时间来到2016年11月末,随着“10月食糖进口量仅11万吨,同比下降近70%”的消息即出,进口倒挂对于进口量的影响终于在进口量得到体现,郑糖价格一路飙涨至7200。

因此通过复盘16/17年的进口利润倒挂时间我们可以得到——尽管进口利润倒挂是既定的事实,但是明显的兑现需要实际数据的驱动,比如进口量出现大幅减少、供不应求的供需结构等。

而当前国内糖市具备上行的驱动力:


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驱动因素一:第四季度骤减的进口量数据公布

应用到本年度,本年度的进口利润倒挂的现象在第一季度就有所体现,真正开始出现较为明显的倒挂起始于2016年7月,在倒挂现象维持了近1个月后,郑糖重心开始整体上移,由5400-5600上移至5600-600区间;但是由于进口量和16/17年一样,并未大幅出现下降,自8月中旬开始了蓄力盘整,若以历史为鉴,郑糖上行在等待一个“同比大幅减少的进口量数据” ,初步判断这个数据预计会在第四季度来到,进而驱动郑糖上行。

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来源:WIND,CFC农产品研究整理


驱动因素二:20/21年度的“供给过剩”再次转向21/22年度的“供不应求”

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来源:农村农业部,CFC农产品研究整理



16/17年度进口利润倒挂兑现背靠的基本面是——“供给过剩”转向“供不应求”,而当前预计也将重现这一幕,只是时间上比上一次滞后,但是驱动郑糖向上的逻辑在于库存压力得到释放,应用到即将开启的21/22榨季,虽然会新增约59万吨的库存,但是由于北方甜菜糖的减产,供给和库存压力将会逐步得到释放,也是郑糖内外价差收敛之际

合约选择上,库存压力是本年度基本面弱于16/17年度的主要原因,高库存会导致陈糖和新糖同时交易,01合约将受到影响,而远月合约背靠“供给过剩”转向“供不应求”的利多基本面、进口量在第四季预计骤减、甜菜糖减产,将更有机会兑现进口利润倒挂的利多。


抛储和进口政策的调整什么时候会有可能落地?

16/17年的抛储的前提是:1、在利润倒挂后,糖价半年内暴涨近30%,而当前的涨幅不足10%;2、糖价来到6800的高位而当前依然在6000的区间。因此尽管未来有抛储的风险,但是目前看来还不是是时机

除了三次抛储的调控,2016年进口关税的调整让糖价进一步下行。抛储之后糖价并未大幅的下调,直到2017年五月,也就是进口利润倒挂事发近一年以后,糖价依旧处于6600的位置,由此从2017年5月21日起,配额外关税由50%下调至45%,此刻据计算及时以95%的关税计算,进口糖依然有利润空间,受此影响郑糖开启的下行走势。而当前最新公布的2022年进口关税配额情来看,依然维持和去年一致的194.5万吨的配额总量,并未见进口税额向下调整的风险。


因此,尽管抛储和进口政策的调控是未来郑糖上行的风险所在,但是以目前的糖价的运行区间和情况,时机未到。


话题二:巴西双周报疑云

巴西最新的压榨数据显示,9月下半月制糖比下调2.5个百分点,至43.71%,低于普氏预计的44.4%;双周糖产量231.9万吨,同比下降19.09%,降幅小于普氏预计23.3%;截至当前甘蔗累计产量仅同比下降6.86%,远不及市场对于本榨季降幅的预期。

无水乙醇产量8.47亿升,同比增加8.24%,含水乙醇产量11.37亿升,同比下降18.29%。


数据表面看存在似乎两条矛盾:

1、    制糖比较大幅度的向下调整,意味着制糖蔗料大幅下降,但实际糖产量的降幅却没能达到市场预期;

2、    能源市场价格暴涨,带动巴西乙醇价格大幅攀升,但是普遍适用在燃料中的含水乙醇产量同比却出现大幅的减产


超预期下调的制糖比 VS不及预期降幅的糖产量

——巴西的制糖意愿究竟如何?

提前收榨导致了被低估的甘蔗减产幅度和高估的糖产量

甘蔗产量仅仅下降6.86%,远不及市场预期,但是仅是参照物上选择的偏差以往五年平均压榨进程衡量,9月下半月压榨进程为82%,但是今年由于前期加快压榨、蔗料不足,预计提前1-2个月收榨,因此当前生产进程或已至少完成90%以上,而若是要准确进行数据之间的“同比”更恰当的方式是,将当前甘蔗产量与去年10月或11月的数据进行“同比”,甘蔗的最终减产的幅度在20%以上;这样“同比”参照物选择的偏差也导致了糖产量降幅不达预期,掩盖了巴西甘蔗减产的事实,进而导致原糖价格承压。

随着10月份部分糖厂收榨,糖产量和甘蔗压榨产量将会迎来更加明显的降幅,或将给市场带来情绪上的提振效果。


制糖比的下调怎么理解

乙醇的消费旺季“撞上”甘蔗压榨的末期 = 季节性的制糖比周期性下调


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当前是巴西榨季的末尾,但是仍旧是巴西生产、储备、消费乙醇的旺季,又正逢外出限制取消、能源需求的大幅攀升;因此若是想要保证乙醇产量的稳定,即需要进一步下调制糖比,进而保证稳定的甘蔗用于乙醇生产,因此在当前阶段,制糖比会经历周期性的下调;而今年,制醇甘蔗用料基本和往年持平,但是由于今年甘蔗产量不足往年,为保证产量,制糖比下调的幅度扩大更加明显,超出市场的预期。


无水和含水乙醇产量一增一减说明什么?

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9月下半月的制醇选择延续整个榨季的情况——生产更多无水乙醇。

无水和含水乙醇的选择上需要从两种乙醇的使用方式上说起:

巴西使用灵活燃料汽油的车主有两种燃料可以选择:

1、汽油+27.5%占比的无水乙醇;

2、E100燃料(100%的含水乙醇)。

由于相同体积的含水乙醇提供的热量约是汽油的70%,因此车主仅在E100乙醇燃料价格是汽油价格的70%或以下时,才会考虑使用E100的含水乙醇燃料。

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随着出现限制的而解除,燃料需求上涨,带动能源市场普涨,当前含水乙醇和汽油的价格比价高于70%,含水乙醇不具备性价比上的优势,因此糖厂选择生产更多无水乙醇。

以上是原油和乙醇的价格博弈,而衍生到原糖市场,当前三者的价格关系为:

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最新的双周报数据“同比上涨无水乙醇产量且产量处于历史高位,同比下降的含水乙醇且年产量处于历史低位。

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纯度上看无水乙醇99.5%以上,含水乙醇95%以上,及相同体积下含醇量更高,消耗的甘蔗量更高,进而相比于往年需要更大程度的下调制糖比。

因此在能源价格大幅上涨的当下,我们能看到能源价格上涨带动了无水乙醇的价格攀升,带动了制糖比的调整,使得糖厂制醇意愿的倾斜,进而短期上刺激糖价。

但是和我们在《原油“点燃了”醇价,能否“引燃”糖价?》中提到的观点一致,这种提振的作用难以持续:

1、    对于巴西而言,本榨季生产进程已至少完成90%,糖产量基本已定,制糖比进一步的向下倾斜也难以带来明显提振;且之前机构对于减产幅度的预计过于夸张,糖价在榨季中期已经将减产的利多出尽;

2、    放眼下个榨季,由于巴西已完成下个榨季很大一部分糖的套保,意味着其需要生产足够的糖用于交割,也就导致了制糖比向下调整的幅度有限。

(责任编辑:troy)

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